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国盛量化 | 如何基于超额流动性对大盘做择时?

时间:2022-08-04 11:30:20 来源:财经现在时 浏览次数:12 我来说两句(0) 字号: T T

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文:国盛金融工程团队

联系人:刘富兵/段伟良/杨晔

国盛量化 | 如何基于超额流动性对大盘做择时?

报告探讨的问题

本期话题:如何基于超额流动性对大盘做择时?我们基于M2同比和名义GDP同比的差值构建了超额流动性指标。统计检验发现,超额流动性大于0时,中证800月均收益率为2.9%(t统计量3.4),成长行业表现最好。小于0时月均收益率-0.8%(t统计量-1.0),消费行业表现最好。

基本面量化体系介绍。1) 宏观层面:主要研究宏观景气指数+宏观情景分析。2) 中观层面:主要研究行业的盈利变化和估值高低。3) 微观层面:投资策略跟踪:PB-ROE选股模型、行业景气度模型、绝对收益模型等。

宏观层面:1) 宏观景气指数:目前总体观点为经济下、货币松、信用松、补库存。2) 宏观情景分析:预计沪深300盈利增速接下来继续下行,PPI指数在2022年上半年会明显下滑,库存周期处于被动补库存阶段。

中观层面:主动角度看好看好地产、家电和医药以及稳定,量化角度看好医药、农林牧渔和不怎么拥挤的新旧能源。

金融行业模型最新结论。银行预计不良率未来会抬升,建议标配,地产房贷利率有所松动,短期有估值修复机会,保险仍需等待10Y bond改善信号再入场,券商估值盈利匹配处于合理位置,建议标配。

消费行业模型最新结论。家电盈利端指标有边际改善的信号、成本端PPI预计下滑、地产政策放松,估值处于2018Q3的水平,建议超配。医药景气指数进入扩张状态,估值跌至合理偏低水平,可以左侧布局。

周期行业模型最新结论。周期行业景气指数最新为-18%,进入景气收缩区间,建议低配。

成长行业模型最新结论。多数行业业绩透支年份都已经偏低区域,但是考虑到分析师景气度进入收缩区间,参与超跌反弹还是需要谨慎

稳定行业模型最新结论。当前行业股息率和10Y bond的差值约为2.9 %,从绝对收益角度来讲,可以作为债券替代品种。

量化模型8月行业配置建议:化工21%,食品饮料17%,银行12%,医药12%,电力11%,机械10%,有色9%,农林牧渔8%。三条配置主线:1) 受益于疫情扭转的消费;2) 受益于稳增长的金融;3) 受益于通胀的新旧能源。风险提示:煤炭、汽车和新能源拥挤度上升较快,可以逢高减仓。

微观层面:常见盈利模式的策略跟踪。1) 行业景气模型:多头年化26.1%,超额年化18.4%,信息比率1.90,月度胜率75%,年初至今策略超额9%,景气度选股超额15%。2) PB-ROE选股模型:成长50组合年初年至今收益率-9%,价值30组合年初至今收益率-10%。3)绝对收益模型:06年至今复合年化收益率6.8%,最大回撤3.7%,2021年收益率3.65%。

风险提示:模型根据历史数据规律总结,未来存在失效的风险。

一、本期话题:如何基于超额流动性对大盘做择时?

本期我们基于M2同比和名义GDP同比构建了超额流动性指标,定义如下:

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从逻辑上来说,超额流动性大于0,意味着货币供应的增速超过名义GDP增长,此时权益资产一般会有边际资金流入,收益率也会表现不错。

如下图所示,我们可以发现,历史上每一轮超额流动性扩张,对应宽基指数都有不错的表现。

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从简单的统计来看,超额流动性大于0的月份,中证800平均能够获得2.9%的月度收益率,t统计量为3.4。超额流动性小于0的月份,中证800平均能够获得-0.8%的月度收益率,t统计量为-1.0。因此,超额流动性大于0的信号指导意义更强。当前处于大于0的阶段,而且可以预期货币宽松能够持续,从这一点来讲,权益资产值得重点配置。

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另外,从行业层面我们也简单统计了一下。结果如下表所示,可以发现,超额流动性大于0的时候成长行业月均收益率为2.43,明显高于其他行业,可见成长行业确实受流动性宽松影响更大。超额流动性小于0时,消费行业月均收益率为-0.53%,所有行业表现最优,受流动性影响最小。

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二、基本面量化研究体系介绍

目前我们基本面量化研究体系主要覆盖三个领域:宏观层面、中观层面、微观层面。

1) 宏观层面:主要研究两块内容,一是宏观景气指数的构建,二是宏观状态的情景分析。

2) 中观层面:行业层面的基本面量化,主要研究行业的盈利变化和估值高低。

3) 微观层面:从成熟的盈利模式出发,构建具体投资策略,目前跟踪的模型包括:PB-ROE选股模型、行业景气度模型、绝对收益模型等。

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三、宏观层面:经济继续下行,信用处于宽松

宏观层面的量化涉及的领域可以很广,我们这里把聚焦点放在两块:一是构建宏观景气指数,二是宏观状态的情景分析。我们宏观量化分析的框架和选取的底层指标如下:

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3.1、宏观景气指数:经济下,货币松,信用松,补库存

目前主要跟踪四个宏观景气指数:经济增长指数、货币宽松指数、信用宽松指数、库存景气指数,目前处于经济下,货币松,信用松,补库存的状态。

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3.2、宏观情景分析

目前我们的宏观情景分析主要包括经济情景分析、通胀情景分析和库存情景分析。

3.2.1、经济情景分析:预计沪深300盈利增速接下来继续下行

经济增长指数可以用于预判沪深300盈利增速,目前处于收缩区间,预计沪深300盈利增速接下来继续下行。

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3.2.2、通胀情景分析:预计PPI在2022年上半年维持下滑趋势

货币宽松指数相对PPI有接近一年的领先期,因此可以预计PPI在2022年未来几个月会继续下滑。

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3.2.3、库存周期分析:当前处于被动补库存阶段

目前宏观状态处于经济下,库存上的状态,库存周期进入被动补库存的阶段,意味着当前处于这一轮库存周期的尾声。在历史上,被动补库存下CRB金属价格指数月均涨跌幅为-1.1%,因此建议规避周期板块。

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四、中观层面:行业基本面量化+分析师景气指数

4.1、行业基本面量化模型最新观点

为了更清晰地了解中观基本面量化模型的最新观点,我们将其整理成如下表格:

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4.1.1、金融:银行、地产、保险、券商

1)银行:

当前工业企业利润增速和新增人民币贷款增速的交叉点已经出现,考虑到稳增长压力下的货币宽松政策大概率持续,预计未来半年贷款增速将继续上行超过工业企业利润增速,不良率已经有了上行的压力。

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净息差我们从通胀水平、债券收益率和利率市场化政策三个维度建立预测模型,最新模型预判银行净息差接下来会保持持平。

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另外,如果从估值层面去考虑,当前银行板块估值性价比确实很高,历史这个水平的估值性价比一般对应未来一年20%左右的绝对收益。但是,如果考虑超额收益,当前估值水平对应未来一年的超额收益并没有显著为正。这背后的核心原因是很多其他行业估值也处于很低水平,市场真正反转的时候,银行股并没有那么高的弹性。

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综上,银行当前配置观点为标配,建议继续关注净息差的走势,若净息差也下行,银行可以考虑进一步低配。

2)地产:

地产行业当前NAV估值偏低,政策层面表现出边际放松迹象,预计短期有估值修复行情。

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3) 券商:

估值层面,我们从pb-roe模型可以看出当前券商估值处于相对合理水平。盈利层面,券商ROE高频预测值也略微下滑,整体性价比不高,建议标配。

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4)保险:

当前保险行业估值虽然处于历史低位,但是盈利层面的十年国债收益率拐点还没有出现,建议继续等待。

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4.1.2、消费:家电、食品饮料、医药等

家电行业:盈利层面,房贷利率下行有利于家电需求的提升。估值层面,家电行业业绩透支年份处于历史低位,接近于2018Q3的水平,建议超配。

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食品饮料行业:盈利层面,分析师预期景气度处于收缩状态。估值层面,行业业绩透支年份处于历史中位数水平,建议继续等待。

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医药行业:盈利层面,分析师预期景气度进入扩张状态。估值层面,行业业绩透支年份处于偏低位置,可以考虑超配。

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4.1.3、周期:上游周期

周期行业景气指数最新为-18%,模型显示当前进入景气收缩区间,建议周期行业低配!

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4.1.4、成长:TMT、电力设备与新能源等

估值层面,我们基于反向dcf模型计算了6个成长板块的业绩透支年份,结果显示,当前新能源板块业绩透支年份约为3.9年(历史22%分位),军工为6.4年(历史13%分位),电子为4.0年(历史19%分位),计算机为5.3年(历史23%分位),通信为4.2年(历史19%分位),传媒为3.4年(历史21%分位),整体都处于偏低水平。

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盈利层面,根据我们编制的分析师景气指数,成长板块刚刚进入景气收缩区间,分析师对板块ROE相对悲观,因此参与超跌反弹需要谨慎。其中,新能源景气度一直维持高位,可以持续关注。

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4.1.5、稳定:机场、高速公路、电力、铁路运输、港口

稳定行业的核心影响因素是股息率。当前稳定型行业股息率和十年国债收益率的差值约为2.9 %。 从绝对收益角度来讲,当前是配置稳定型行业很好的时点。

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4.2、基于分析师预期数据构建的行业景气图谱

以上行业配置模型是根据中观高频数据构建的,众所周知分析师盈利预测数据是更直接便捷的盈利预测数据。考虑到近些年分析师定价权的提升,下面我们根据分析师盈利预测明细数据编制了分析师景气指数FAPI,用于及时跟踪宽基指数、风格和行业的景气度。结合我们团队之前的趋势和拥挤度指标,截止2022年7月29日,行业各个分项指标值得关注的点如下:

行业景气度:新旧能源、基建、银行和部分消费景气度较高。

行业趋势:新旧能源、基建、部分消费等趋势较强。

行业拥挤度:建筑、房地产、消费者服务、商贸零售、煤炭、交通运输、新能源和汽车等板块短期交易比较拥挤。

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五、微观层面:常见盈利模式的策略跟踪

我们从成熟的盈利模式出发,构建具体的主动量化策略。目前跟踪的模型包括:景气度投资模型、PB-ROE选股模型和绝对收益模型等。

5.1、景气度投资模型

5.1.1、行业景气模型表现

在前期发布的专题报告《行业配置模型的顶端优化》中,我们提出了两种适用不同市场环境的行业配置解决方案:

1) 行业景气模型:高景气+强趋势,规避高拥挤。景气度为核心,进攻性强,需要拥挤度提示风险来保护,比较偏同步;

2) 行业趋势模型:强趋势+低拥挤,规避低景气。顺着市场趋势走,思路简单易复制,持有体验感强,比较偏右侧。

模型历史回测结果如下图所示,基准是winda。行业景气模型多头年化26.6%,超额年化18.3%,信息比率1.92,月度超额最大回撤-3.5%,换手单边年化5.3倍,月度胜率75%。

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2022年7月超额收益-0.4%,年初至今超额9%。总体来看模型维持了低波动、低Beta的风格,比较稳健。8月行业配置建议如下:基础化工21%,食品饮料17%,银行12%,医药12%,电力及公用事业11%,机械10%,有色金属9%,农林牧渔8%。

较大的边际变化为:主要增加了消费的配置比例,降低了新旧能源的配置比例,新能源拥挤度上升较快被模型调出,我们建议可以考虑逢高减仓。此外,医药景气度较高,拥挤度下降速度很快,脱离高拥挤区间,模型建议加仓,与上文主动观点形成共振。从量化模型观察,当前有三条配置主线和两个风险提示:

配置主线:

1) 受益于通胀的上游周期、新旧能源:化工、电力、有色等,供给端受约束,海外通胀常态化下长期受益,可以超配,但当前煤炭和新能源拥挤度较高,建议谨慎;

2) 受益于稳增长的大金融:银行、地产等大金融板块,政策预期拖底,建议标配;

3) 受益于疫情扭转的消费:食饮、医药、农业、家电等,有望困境反转,左侧布局。

风险提示:

煤炭、汽车和新能源拥挤度上升较快被模型调出,可以考虑逢高减仓。

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5.1.2、行业景气度选股模型表现

考虑到部分一级行业暂无可投资ETF,我们将行业景气模型也落实到选股层面。具体而言,我们先根据行业配置模型确定行业权重,然后根据PB-ROE模型选取行业内估值性价比高的股票,按流通市值和PB-ROE打分加权。

2013年至今,行业景气度选股模型多头年化31.4%,超额年化24.6%,信息比率2.20,月度超额最大回撤-4.1%,月度胜率77%,表现较为优异。2022年7月策略超额收益率-1.6%,年初至今策略超额15.1%。模型8月最新推荐重仓股如下:

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5.2、PB-ROE选股模型

5.2.1、“PB-ROE成长50”组合表现

成长50组合 选股池是wind全A,整体偏小盘股,基准是wind全A等权。2010年至今年化收益率26.3%,基准年化收益率8.9%,2022年至今收益率-9%。

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5.2.2、“PB-ROE价值30”组合表现

价值30组合选股池是中证800,整体偏中大盘股,基准是中证800等权。2010年至今年化收益率20.9%,基准年化收益率4.8%,2022年至今收益率-10%。

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5.3、基于稳定行业股息率的股债混合策略

我们基于稳定行业股息率模型构建股债混合策略。当前模型建议股票20%的仓位,其余80%配置中债-总财富(总值)指数,股票仓位已经达到最高。

策略表现:06年至今复合年化收益率6.8%,最大回撤3.7%。其中,2018年收益率6%,2019年收益率10.4%,2020年收益率7.1%,2021年收益率3.65%。

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风险提示:模型根据历史数据规律总结,未来存在失效的风险。

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